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本文摘要:作者:陶俊复利来源:雪球鹰农牧和沐源股份,前者位于河南新郑,后者位于河南南阳。

作者:陶俊复利来源:雪球鹰农牧和沐源股份,前者位于河南新郑,后者位于河南南阳。鹰扬2010年8月a股上市,沐源2014年1月a股上市。两者都是自然人控制的民营企业,第一大股东直接持有公司40%左右的股份。

如果以这个猪周期的最后一极为起点,考虑年度数据的可比性,我们选择2016年的数据作为基准。2016年,小鹰卖出248万头猪,实现收益61亿,净利润8亿,资产规模170亿,股票市值155亿;亩元销售生猪311万头,实现收入56亿元,净利润23亿元,资产规模129亿元,股票市值134亿元。

从各种数据对比来看,两家公司当时的资产收入规模、生猪屠宰量、股票市值差异不大。不同的是,沐源的盈利能力似乎比雏鹰跨越了不止一个档次(这种差异似乎是未来两家公司分化的重要原因之一)。作为养猪业的龙头老大,如今“中国第一养猪股”在雏鹰农牧上亏损巨大,债券违约,股票即将退市。

债券和股票投资者损失惨重,而沐源股份仍在亏损边缘挣扎,但股价已创历史新高,市值达到历史性的1677亿。在所有3680家a股上市公司中,市值排名第43位,已经超过了上海机场、保利地产、宁德时报和招商,作为生猪行业的两家企业,技术差距有多大不好说,但也是在行业景气度下滑的背景下苦苦挣扎。为什么有的企业两脚一蹬就死了,有的企业咬牙再创辉煌?从商业模式来看,两人都是从养猪开始的。

沐源继续以养猪为主业。它的收入来自猪,主营业务是纯。

多年不变,上市后雏鹰增多。多元化投资,到16年,生猪产品销售额只占35%,多元化食品和生鲜冷冻产品占37%;关于多元化,没有对错之分,更多的在于多元化与现有行业的协调成长,跨专业多元化更多的是一种九死一生。

从这个角度来看,雏鹰进入生鲜和冷冻产品领域是向下游屠宰加工领域的延伸,而食品商业更多的是猪产业链中的一个环节,公司可能只有利用渠道和运输优势来增加业务量。这应该不是两家公司未来分道扬镳的基本原因。就养殖模式而言,市场上热议的两个企业的区别在于,沐源的养殖模式是“自耕、自繁、自养一体化”,而雏鹰养殖模式是“企业化农户”。

前者是典型的资产密集型模式,水产养殖生产需要存入大量企业资金,但其好处在于控制规模、质量、环保等各种参数,而后者则根据模式的不同,延伸出“企业自建农户养殖”或“农户自建企业租回”等多种模式。这种模式的特点是资产轻,企业不需要在种田上存大量资金。但问题在于互助模式容易引发纠纷,规模、质量、宁静、卫生等无法得到有效监控。

两种模式不能说孰优孰劣,更多的是企业基于自身战略做出的模式选择。蒙牛、伊利、文都曾是这种模式的忠实实践者。但是,如果有人利用这种模式来钻政策和报表的空子,进行套利,最终可能会自焚。

看来小鹰就是这样一个典型的例子。自16年以来,幼鹰农牧的报告中出现了三个重大异常:第一,预付款和其他应收款大幅增加,从16年的6亿增加到20亿
从17年第一季度开始,幼鹰的其他流动资产从16年底的15亿大幅增加到18年第一季度的60亿。从公开数据来看,公司投资基金投资近50亿,公司从未在其年度投诉中明确如实陈述基金投资细节(从简单披露到讨债到互助)。预计只有企业自己才会知道这背后的伎俩是被忽悠了,还是资金被转移到了体外。

供应和长期投资的不断增加反映出公司在多元化和资本化的道路上走得越来越远。从“农业互联网”,到投资电竞、沙县小吃、入股农村商业银行、各种产业基金,公司在多元化的道路上越走越远。16-17年,公司投资现金流出超过100亿,而那两年的计划不到20亿。

毫无疑问,公司的扩张依赖于债务融资的支持。那两年,债务基金充斥着低利率,各种机构疯狂增加杠杆。正是上述50亿元的基金投资和20多亿元的多元化投资占据了公司本已充裕的流动性。

然后2017年开始金融去杠杆化,叠加猪周期下价格大幅下跌,18年商战下猪饲料大幅上涨。产品端两头被压榨,亏损增加,企业本身压榨流动性。最后,在金融和工业的双重压力下,小鹰崩溃了。此外,实际控制人股权质押比例高,在股价持续下跌的情况下起到了助浪的作用。

另外,在梳理两家公司的报表时,我们发现了一个情况:幼鹰农牧2015年将融资15亿元,未来几年,债券融资和银行贷款将支持企业多元化扩张。但沐源股份将在4月17日募集30亿元,2月18日募集25亿元,8月19日募集50亿元。对于很多民营企业来说,17年是融资的分水岭。

不得不说,17年增加30亿,18年增加25亿。对于当时处于景气底部的沐源来说,对其偿债能力的提升起到了很大的作用。这是企业前瞻性的财务展示还是失误的巧合?雏鹰也在17-18年募集过资金,但最后都失败了。

经营模式的转变,无序的多元化,各种盲目的投资,审计师的频繁更换,精彩的投资收益,资本的眼睛也是雪亮的。随着产能的释放和自然灾害(非洲猪瘟)的影响,猪肉价格大幅波动,剩下的才是王道。

活下来的人会活得更好,死了的人只是作为案例。就像当初的东方特钢,如果你过了那一周,期底部,2018年是否会赚的盆满钵满。现在的牧原股份依旧在亏损边缘,债券收益率依旧高企,不外股票投资人已经给沽出高价,1677亿的市值傲视几多行业龙头。

回过头来,如果当初雏鹰不搞所谓“轻资产转型”,不做互联网+和各种型激进投资,踏踏实实养好猪,他能熬过2018年的金融去杠杆+猪周期双重隆冬吗?应该还是熬不外,这种欠好好做主业、热衷资本运作、倒腾财政报表的吊儿郎当的企业,倒掉是早晚的事情。而据传这一切的背后,都源于201X年实控人候老板花费十几万在北京到场了一个金融培训班。

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